Εμπλεκόμενα συμφέροντα στις αγορές κεφαλαίου και συστημικοί κίνδυνοι

Η άνοδος και η πτώση της Greensill Capital

Εισαγωγή

Πριν από 3 μήνες, η Greensill Capital, μια εταιρεία παροχής βραχυπρόθεσμης χρηματοδότησης εισπρακτέων (supply-chain finance), που σε κάποια φάση άξιζε στα χαρτιά US$7 δισ., κατάρρευσε σαν χάρτινος πύργος.  Η πτώση της Greensill Capital δημιούργησε ένα ντόμινο που είχε ως αποτέλεσμα να κινδυνεύουν να χαθούν 50.000 θέσεις εργασίας σε διάφορους τομείς της οικονομίας. Να χρεωκοπήσουν επενδυτικά ταμεία μιας τεράστιας ελβετικής τράπεζας, να κλείσει μια τράπεζα στη Γερμανία, με προϊστορία 100 ετών, ακόμα μια στην Ιταλία, και να χάσουν τον ύπνο τους επιφανείς πολιτικοί που έκαναν πλάτες στην εταιρεία καθ’ όλη τη διάρκεια της σύντομης ζωής της.

Ο ιδρυτής και διευθύνων σύμβουλος της εταιρείας, Alexander (Lex) Greensill, διακήρυττε ότι η εταιρεία του είχε ως στόχο τη δίκαιη κατανομή της χρηματοδότησης κεφαλαίου κίνησης (supply-chain finance) σε μικρές και νεοφανείς εταιρείες με τους ίδιους όρους και ευκολία που την απολαμβάνουν οι μεγάλες και εδραιωμένες εταιρείες χρησιμοποιώντας την τεχνολογία ως αιχμή του δόρατος (fintech). Φαίνεται ότι στις μέρες μας, οι λέξεις έχουν περισσότερη αξία παρά τα έργα και οι άνθρωποι ακούν αυτά που θέλουν να ακούσουν αντί να ψάξουν για την ουσία.

Για να μπορέσουμε να αντιληφθούμε πώς εξελίχθηκε ένα από τα μεγαλύτερα οικονομικά σκάνδαλα των τελευταίων ετών θα πρέπει να πάμε πίσω μια δεκαετία και να εξετάσουμε τα συστατικά και τους πρωταγωνιστές της κατάρρευσης της Greensill Capital και της αποτυχίας του συστήματος να διαγνώσει έγκαιρα τα εμπλεκόμενα συμφέροντα των διαφόρων μερών και να τα αποτρέψει ή να τα περιορίσει για να τύχουν αποτελεσματικού χειρισμού οι κίνδυνοι που ελλόχευαν.

Η ανασυσκευασία μιας απλής έννοιας σε κάτι φαινομενικά πιο εκλεπτυσμένο – Supply Chain Finance

Η χρηματοδότηση του εμπορίου με την προεξόφληση τιμολογίων είναι κάτι που γίνεται εδώ και πάρα πολλά χρόνια χωρίς σχεδόν να αλλάξει η ουσία. Μεγάλες και εδραιωμένες εταιρείες συνεργάζονται με τραπεζικά ιδρύματα τα οποία προεξοφλούν κατ’ εντολή τους τιμολόγια προμηθευτών τους.

Οι προμηθευτές, αποδεχόμενοι την προεξόφληση των τιμολογίων τους με έκπτωση, εισπράττουν τα χρήματά τους γρηγορότερα. Ακολούθως, οι τράπεζες εισπράττουν όλο το οφειλόμενο ποσό του τιμολογίου από την εταιρεία πελάτη τους. Αυτή η πρακτική αν και γίνεται διαχρονικά, ελλοχεύει κάποιους κινδύνους που απορρέουν κυρίως από τη λογιστική μεταχείριση και καταγραφή αυτών των οφειλών. Η παροχή χρηματοδότησης στους προμηθευτές των εταιρειών αυτών δεν ταξινομείται ως χρέος στις χρηματοοικονομικές καταστάσεις των εταιρειών με αποτέλεσμα να παρουσιάζεται μια παραμορφωμένη εικόνα της χρηματοοικονομικής τους μόχλευσης.

Μια μεγάλη βρετανική εταιρεία στον τομέα των κατασκευών, η Carillion, χρεωκόπησε το 2018 όταν έγινε γνωστό ότι το χρέος στον ισολογισμό της δεν αντικατόπτριζε την πραγματική εικόνα, αλλά έκρυβε τεράστια ποσά χρέους με τα οποία η εταιρεία χρηματοδοτούσε τους προμηθευτές της μέσω των τραπεζών. Το ίδιο είχε συμβεί και σε μια άλλη εταιρεία, εισηγμένη στο Χρηματιστήριο του Λονδίνου, την εταιρεία διαχείρισης νοσοκομείων στα Ηνωμένα Αραβικά Εμιράτα, την NMC Health, που χρεωκόπησε το 2019. Τέλος, μια ισπανική εταιρεία ανανεώσιμων πηγών ενέργειας, η Abengoa, χρεοκόπησε φέτος τον Φεβρουάριο, μετά την αποκάλυψη του πραγματικού της (διογκωμένου) χρέους. Αξίζει να σημειωθεί ότι οι δυο τελευταίες ήταν πελάτες της Greensill Capital.

Παρόλα ταύτα, το Supply-Chain Finance μέχρι σήμερα παρέχεται με επιτυχία κυρίως από τις τράπεζες, οι οποίες μέσω του χαμηλού κόστους των καταθέσεων τους, αλλά και του δικτύου τους μπορούν και είναι σε θέση να ελέγχουν καλύτερα την ποιότητα των οφειλετών, αλλά και των προμηθευτών και να μπορούν ταυτόχρονα να κερδίζουν σε έναν τομέα που οι αποδόσεις, αν και σταθερές, είναι σχετικά χαμηλές.

Ο Αλέξανδρος των… προαστείων

Ο κ. Lex Greensill, 44 ετών σήμερα, κατάγεται από μια γεωργική οικογένεια από την Ανατολική Αυστραλία που παρήγαγε κυρίως ζαχαρότευτλα και καρπούζια. Όπως ο ίδιος ισχυρίζεται, αγανακτούσε όταν έβλεπε τις μεγάλες εταιρείες να έχουν πρόσβαση σε εύκολη και άμεσα χρηματοδότηση ενώ μικρές, οικογενειακές εταιρείες, όπως αυτή του πατέρα του, να μην έχουν και να παλεύουν συνεχώς για την επιβίωσή τους. Έτσι, το 2011 μετά τις σπουδές του και το πέρασμά του από μεγάλες τράπεζες της Wall Street, αποφάσισε να δημιουργήσει τη δική του εταιρεία που θα εκδημοκρατικοποιούσε, όπως ο ίδιος ισχυριζόταν, τη βραχυπρόθεσμη εμπορική χρηματοδότηση σε μικρές εταιρείες.

O κ. Greensill, ένας εύγλωττος και χαρισματικός πωλητής, κατάφερε και κέρδισε προσβάσεις μέσα στη βρετανική κυβέρνηση, σε σημείο που είχε κάρτα της 10, Downing Street ως σύμβουλος του τότε πρωθυπουργού, David Cameron.  Το 2012 ο κ. Greensill, παρέχοντας δωρεάν τις γνώσεις του, βοήθησε την τότε κυβέρνηση Cameron να λανσάρει ένα σχέδιο βραχυπρόθεσμης χρηματοδότησης επιχειρήσεων/προμηθευτών της βρετανικής κυβέρνησης με βάση το Supply-Chain Finance.  Το 2017, του δόθηκε ο τιμητικός τίτλος CBE από τον Πρίγκηπα Κάρολο. Τον Μάρτιο του 2020, η Greensill Capital δημιούργησε ένα σχέδιο προεξόφλησης των μισθών των γιατρών και νοσηλευτών που εργάζονταν στο Εθνικό Σύστημα Υγείας της χώρας (NHS) με το οποίο θα μπορούσαν να εισπράξουν τον μισθό τους από τα μέσα του μήνα εάν το επέλεγαν οι ίδιοι. 

Ταυτόχρονα, ο David Cameron που είχε αναλάβει από το 2018 ρόλο συμβουλάτορα επ’ αμοιβής στην Greensill Capital, έκανε πιεστικό lobbying σε μέλη της βρετανικής κυβέρνησης και σε βουλευτές για να αποκτήσει πρόσβαση η Greensill Capital στα χρηματοδοτικά προγράμματα της βρετανικής κυβέρνησης για επιχειρήσεις που αντιμετώπιζαν προβλήματα λόγω του κορωνοϊού (Covid -19).

Από τα αλώνια στα σαλόνια

Κατά τα πρώτα χρόνια της λειτουργίας της, η Greensill Capital έφτασε στο χείλος της καταστροφής όταν το 2016, ως από μηχανής θεός, μια ευυπόληπτη αμερικανική επενδυτική εταιρεία, με εξειδίκευση στην τεχνολογία, η General Atlantic, επένδυσε στην Greensill Capital το ποσό των US$250 εκ., προσδίδοντάς της μια αποτίμηση US$1,6 δισ., παρέχοντάς της ταυτόχρονα τα εχέγγυα για να επεκταθεί με γοργούς ρυθμούς.  Οι συνολικές επενδύσεις της General Atlantic ανέρχονται σήμερα σε US$50 δισ. και έχει αναδείξει εταιρείες όπως η Alibaba, Airbnb, Adyen και Klarna.

Το 2019, το τεράστιο ιαπωνικό ταμείο τεχνολογίας αιχμής Vision της Softbank επένδυσε και αυτό στην Greensill Capital το ποσό των US$1,5 δισ. μετατρέποντας εν μια νυχτί το Lex Greensill σε δισεκατομμυριούχο (στα χαρτιά), αφού η αποτίμηση της Greensill ανερχόταν σε US$7 δισ.  To Vision είναι ένα ταμείο με επενδύσεις πέραν των $100 δισ. σε εταιρείες όπως η Uber, Bytedance, NVIDIA, WeWork, Arm, Cruise, κ.ά. Το 2020 η Softbank ανακοίνωσε κέρδη ύψους $46 δισ. Μετά την επένδυση από τη Softbank, η Greensill Capital έγινε πιο επιθετική στην ανάπτυξη των εργασιών της, σε σημείο που πλέον προεξοφλούσε μελλοντικά εισοδήματα των πελατών της (που δεν είχαν ακόμα πραγματοποιηθεί)!

Στην Greensill Capital επένδυσε το 2015 και ένας Άγγλο-Ινδός μεγαλοεπιχειρηματίας, ο Sanjeev Gupta, ο οποίος είχε αγοράσει αρκετά χαλυβουργεία ανά το παγκόσμιο μετατρέποντας τον όμιλο εταιρειών του, GFG Alliance, σε ένα κολοσσό, με εισοδήματα $20 δισ. το 2019. O Gupta αποεπένδυσε από την Greensill Capital το 2016, αλλά στο μεταξύ είχε γίνει ο μεγαλύτερος πελάτης της, απολαμβάνοντας χρηματοδότηση που παραχωρείτο κυρίως από τη γερμανική Greensill Bank.  To 2017, τα τρία τέταρτα των συνολικών εισοδημάτων της Greensill Capital προήλθαν από την GFG Alliance.

Η πτήση του Ίκαρου

Ο Lex Greensill γνώριζε ότι για να μπορεί να ανταγωνιστεί τις τράπεζες στον τομέα του Supply-Chain Finance και να μεγαλώσει την επιχείρησή του θα έπρεπε να εξασφαλίσει απρόσκοπτη, αλλά και σημαντική σε μέγεθος χρηματοδότηση.  Αυτό το έπραξε με 2 τρόπους: Το 2014 εξαγόρασε μια μικρή γερμανική τράπεζα με ιστορία 100 ετών την οποία μετονόμασε σε Greensill Bank. 

Ο δεύτερος ήταν πιο δημιουργικός. Μέσω των προσωπικών του γνωριμιών κατάφερε να πείσει αρχικά την ελβετική GAM Asset Management, μια σχετικά μικρή εταιρεία διαχειριστών επενδύσεων, και ακολούθως την Credit Suisse να δημιουργήσουν επενδυτικά ταμεία τα οποία θα χρηματοδοτούσαν με λεφτά των πλούσιων πελατών τους, τις χρηματοδοτήσεις που έκανε η Greensill Capital.  Μέσω της επιλεγμένης τιτλοποίησης (securitisation) στοιχείων ενεργητικού της Greensill Capital, οι χρηματοδοτήσεις της τελευταίας, μετατρέπονταν σε αξίες (securities) και πωλούνταν στα ταμεία της GAM και κυρίως, αυτά της Credit Suisse.  Το μέγεθος των ταμείων αυτών της Credit Suisse στα τέλη του 2020 έφθασε τα $10 δισ. 

Μέχρι στιγμής δεν εντοπίζεται κάτι μεμπτό, αφού οι επενδυτές στα εν λόγω ταμεία απολάμβαναν αποδόσεις καλύτερες από αυτές των Money Market Funds με ένα σχετικά μικρό επιπλέον κίνδυνο, αφού τα τιτλοποιημένα δάνεια ήταν ασφαλισμένα (wrapped) από μεγάλες ασφαλιστικές εταιρείες και εγγυημένα από την Greensill Capital, προσδίδοντάς τους με αυτό τον τρόπο την απαραίτητη πιστοληπτική διαβάθμιση και ελκυστικότητα στους επενδυτές.

Τα πράγματα αρχίζουν να γίνονται πιο πολύπλοκα εάν κάποιος ψάξει τις λεπτομέρειες κάτω από το περιτύλιγμα των δανείων αυτών, αλλά και των μετόχων των ιδίων των ταμείων.

Γύρω- γύρω ο Μανώλης και στη μέση η… Greensill Capital

Η Greensill Capital προσπάθησε να αλλάξει τρία ουσιώδη συστατικά μέσα στην εξίσωση του κατά τα άλλα ανιαρού Supply-Chain Finance. Το πρώτο αφορά στη δομή της χρηματοδότησης, το δεύτερο αφορά στην πελατειακή βάση και το τρίτο στην τεχνολογία για να πλασάρει το προϊόν της ως μέρος της φιλοσοφίας του ιδρυτή της.

Όσον αφορά στη δομή της χρηματοδότησης που η Greensill Capital χρησιμοποιούσε μέσω της χρηματοδότησης των τιτλοποιημένων (securitised) δανείων που πουλούσε στα επενδυτικά ταμεία της GAM και της Credit Suisse, αυτή ήταν πλήρως εξαρτώμενη στη χρήση πιστοληπτικής ασφαλιστικής κάλυψης η οποία ανερχόταν σε περίπου $US4,6 δισ. Όταν η Tokio Marine, ένας ιαπωνικός ασφαλιστικός κολοσσός που ασφάλιζε τα δάνεια της Greensill Capital, απέσυρε αυτήν την ασφάλιση, δίδοντας προειδοποίηση έξι μηνών, τότε ολόκληρο το οικοδόμημα κατέρρευσε. Τον Μάρτιο του 2021, η Credit Suisse έκρινε ότι η πιστοληπτική ικανότητα της Greensill Capital δεν θα ήταν ποτέ πια η ίδια και ως εκ τούτου, η αποτίμηση των στοιχείων ενεργητικού των ταμείων της.

Το γεγονός αυτό έγινε η Αχίλλειος πτέρνα της Greensill Capital, αλλά και των ιδίων των επενδυτικών ταμείων που χρηματοδοτούσαν την Greensill Capital.  Οι επενδυτές στα ταμεία έχουν κινηθεί νομικά εναντίον της Credit Suisse η οποία ετοιμάζεται να κινηθεί και αυτή νομικά εναντίον των πρώην συνεργατών της και επενδυτών.  Στο μεταξύ, η Greensill Bank είχε ήδη τεθεί κάτω από το μικροσκόπιο της Γερμανικής Ρυθμιστικής Αρχής (BaFin), η οποία διαπίστωσε ποινικά αδικήματα σε βάρος της διευθυντικής ομάδας της τράπεζας που αφορούσαν στην τεράστια συγκέντρωση δανεισμού σε πολύ λίγους πελάτες, με λιγοστά ή και καθόλου εχέγγυα.

Όσον αφορά την πελατειακή βάση, η Greensill Capital χρηματοδοτούσε, μεταξύ άλλων, εταιρείες στις οποίες είχε επενδύσει ο μέτοχος της, Softbank.  Έτσι, υπήρχε ένας φαύλος κύκλος, όπου οι επενδυτές των ταμείων της Credit Suisse κατά τον ουσιώδη χρόνο επένδυαν χωρίς να το γνωρίζουν, σε εταιρείες ενός άλλου μετόχου στα ταμεία, που ήταν επίσης μέτοχος της ίδιας εταιρείας που χρηματοδοτούσαν. Όμως, το μεγαλύτερο λάθος της Greensill Capital ήταν η υπερεξάρτηση της από λίγους πελάτες-περίπου 80% των δανειοδοτήσεών της αφορούσαν μόνο 10 πελάτες. Αυτό την καθιστούσε αυτόματα ευάλωτη στις τύχες αυτών των πελατών.  Το γεγονός αυτό καθιστούσε ευάλωτα και τα ίδια τα ταμεία, πράγμα που βασικά έγινε αντιληπτό όταν η GFG Alliance αθέτησε την πληρωμή χρέους ύψους $US5 δισ. προς την Greensill Capital.

Το τρίτο συστατικό, η τεχνολογία, που τόσο διαφήμιζε ο Lex Greensill ότι αποτελούσε τον κύριο κορμό στη διαφοροποίηση της εταιρείας του από τον ανταγωνισμό, αποδείχτηκε ότι όχι μόνο δεν ήταν κάτι το ιδιαίτερο, αλλά δεν ήταν καν δική του, αφού αφορούσε σε μια πλατφόρμα που αγόρασε η Greensill.

Τα διδάγματα από την άνοδο και πτώση της Greensill Capital

Η ιστορία της Greensill Capital κρούει το καμπανάκι για 2 θέματα:

1. Ο έλεγχος του σκιώδους τραπεζικού συστήματος από τις Ρυθμιστικές Αρχές είναι απαραίτητος και χρήζει άμεσου χειρισμού

Το παγκόσμιο σκιώδες τραπεζικό σύστημα (global shadow banking system) που ανέρχεται σε τρισεκατομμύρια δολάρια, απειλεί τη συστημικότητα του τραπεζικού συστήματος και την πραγματική οικονομία.  Η Greensill Capital ήταν μέρος αυτού του συστήματος και, όπως διαφάνηκε, ο έλεγχός της από τις εποπτικές/ρυθμιστικές αρχές ήταν σχεδόν ανύπαρκτος.

Τους τελευταίους 12 μήνες, οργανισμοί/εταιρείες που αποτελούσαν κομμάτι αυτού του συστήματος κατέρρευσαν εν μία νυχτί (βλέπε Wirecard στη Γερμανία και Archegos Capital στις ΗΠΑ), με τραγικά αποτελέσματα για τους εμπλεκόμενους. Μέχρι στιγμής δεν έχουμε ακόμα βρεθεί στον γκρεμό, αλλά με κάθε νέο σκάνδαλο πλησιάζουμε όλο και περισσότερο.

2. Η πραγματική επανάσταση στις αγορές κεφαλαίου δεν γίνεται με λόγια αλλά με την αλλαγή κουλτούρας των ανθρώπων

Η τελευταία φορά που έγινε πραγματική επανάσταση στον τομέα της χρηματοοικονομικής ήταν το 1973, όταν οι Myron Scholes και Fisher Black έδωσαν πνοή στα παράγωγα (derivatives) με το περίφημα σύγγραμμά τους. Έκτοτε, δεν υπάρχει κάτι νέο στο finance και σίγουρα η επανάσταση που αγόρευε ο Lex Greensill δεν ήρθε και ούτε θα έρθει με λόγια και αλχημείες. Εάν έρθει κάποτε, τότε αυτή θα έχει τη μορφή μιας αλλαγής στην κουλτούρα των πρωταγωνιστών μέσα από την απόλυτη διαφάνεια και την ακεραιότητα των συναλλαγών, την αμεροληψία και την ορθολογιστική ανάλυση των δεδομένων. Αυτό προϋποθέτει την εισαγωγή βασικών εννοιών χρηματοοικονομικής εκπαίδευσης στην παιδεία, και την ενστάλαξη αρχών που πρέπει να διέπουν τις αγορές κεφαλαίου και τις συναλλαγές στον καθένα από νεαρή ηλικία.  Μέχρις ότου γίνει αυτό κατορθωτό, θα πρέπει, στο μεταξύ, όλοι όσοι είναι ταγμένοι να υπηρετούν το συμφέρον του συνόλου, να εκτελούν το καθήκον τους στο ακέραιο, πρωτίστως προληπτικά και όχι αναδρομικά.

Δρ. Άθως Χανδριώτης, Γενικός Διευθυντής της CISCO.

Το πιο πάνω άρθρο εκφράζει προσωπικές απόψεις του συγγραφέα.